¿Un endurecimiento paradójico?

BIS Quarterly Review  | 
3 de diciembre de 2017

Durante el periodo analizado, que comenzó el 1 de septiembre, los mercados y la economía real continuaron disfrutando de la luna de miel que iniciaron hace ya un año. En un contexto de fortalecimiento sincronizado de las economías avanzadas (EA), sólido crecimiento en la mayoría de las economías de mercado emergentes (EME) y, por último pero no menos importante, ausencia general de presiones inflacionistas, los mercados internacionales de activos prolongaron su excelente racha del año en curso sin que se registraran incrementos de la volatilidad. Este escenario «Ricitos de Oro» salió fácilmente indemne de dos devastadores huracanes en Estados Unidos, varias amenazas geopolíticas y las medidas tomadas por algunos de los principales bancos centrales para continuar retirando gradualmente la acomodación monetaria.

En conjunto, las actuaciones de los bancos centrales no inquietaron a los mercados. Sus heterogéneas medidas fueron reflejo de las distintas fases del ciclo de política monetaria en las que se encuentran. En la rueda de prensa posterior a su reunión de septiembre, el Comité para las Operaciones de Mercado Abierto (FOMC) de la Reserva Federal anunció que su programa de normalización del balance se iniciaría en octubre, tras una cuidadosa y prolongada comunicación con los mercados sobre estrategias y enfoques. Tras 10 años sin intervenir, el Banco de Inglaterra aprobó en su reunión de noviembre una subida de 25 puntos básicos de su tasa de interés oficial, que quedó en el 0,50%, aunque mantuvo sin cambios los programas de compra de bonos -una decisión que los participantes en el mercado tildaron de «subida tímida»-. En octubre, el BCE prorrogó el programa de compra de activos (APP) hasta septiembre de 2018 como mínimo, aunque redujo a la mitad las compras mensuales, con efecto a partir de enero de 2018. El banco central confirmó también que no dudará en volver a ampliar el APP si las condiciones macroeconómicas se deterioran. El Banco de Japón mantuvo inalterada la orientación de su política monetaria.

Paradójicamente, las condiciones financieras continuaron relajándose en Estados Unidos y en el resto del mundo, incluso mientras la Reserva Federal implementaba la retirada gradual de su acomodación monetaria. Solo los tipos de cambio descontaron perceptiblemente el relativo endurecimiento de la orientación de política y las perspectivas de la Reserva Federal, lo que contribuyó a detener e incluso a revertir parcialmente la caída que el dólar venía experimentando durante el último año.

Los rendimientos a largo plazo permanecieron en niveles extremadamente bajos y las valoraciones continuaron siendo elevadas en numerosas clases de activos y jurisdicciones, aunque en distintos grados. La volatilidad implícita a corto plazo siguió marcando mínimos históricos, mientras que inversores y comentaristas se preguntaban cuándo y cómo acabaría la calma. En última instancia, el destino de la práctica totalidad de clases de activos parecía depender de la evolución de los rendimientos de la deuda pública.