¿Qué nos revela la clasificación sectorial de filiales extranjeras sobre los riesgos?
(Fragmento de las páginas 11-12 de la sección "Aspectos más destacados de las estadísticas internacionales del BPI" del Informe Trimestral del BPI, diciembre de 2014)
Aproximadamente la mitad de los títulos de deuda internacionales en circulación emitidos por sociedades no financieras con sede en las principales EME (economías de mercado emergentes) se emitieron a través de filiales en el extranjero, aunque con significativas variaciones en la participación de unos países respecto a otros (Gráfico A, panel izquierdo). Esta deuda no aparece en las estadísticas de deuda externa que se contabilizan en base al país de residencia, por lo que muestra un panorama demasiado benigno del endeudamiento del sector empresarial no financiero 1. Ahora bien, el perfil de riesgo de la deuda emitida en el extranjero probablemente varía dependiendo de si la filial emisora es una empresa en toda regla con un volumen de operaciones significativo en el país de residencia o si se trata tan solo de un conducto financiero para canalizar fondos hacia la matriz2. Por desgracia, la información sobre toda la gama de actividades de las filiales extraterritoriales no está disponible a nivel agregado, pero la clasificación sectorial de las filiales puede resultar útil. En concreto, se entiende que las filiales no financieras pertenecientes a sociedades no financieras tienen más probabilidades que las filiales puramente financieras de realizar operaciones distintas a la de proporcionar financiación a la matriz. En tal caso, el sector al que pertenece la entidad emisora podría arrojar luz sobre el perfil de riesgo de la deuda extraterritorial3.
La clasificación sectorial de las filiales en el extranjero muestra considerables variaciones en la participación entre países, incluso cuando los porcentajes del total de la emisión extranjera son similares. Más del 80% de la emisión extranjera por parte de empresas con sede en la India se canaliza a través de filiales no financieras (Gráfico A, panel derecho). Gran parte de esta emisión corresponde a compañías que operan en el sector del metal y el acero, con una gran envergadura operativa en todo el mundo. Las empresas chinas también emiten gran cantidad de deuda a través de sus filiales no financieras en el extranjero, que suponen más de la mitad de la emisión en el extranjero de empresas con sede en China. En cambio, las empresas brasileñas y coreanas emiten fundamentalmente a través de filiales financieras.
El desglose entre filiales financieras y no financieras también varía dependiendo del sector. Por ejemplo, las empresas que operan en el sector del petróleo y el gas emiten primordialmente a través de filiales financieras (Gráfico B), lo que sugiere que la mayor parte de la financiación se canaliza hacia la matriz. En cambio, para la mayoría del resto de sectores, la proporción de deuda emitida por filiales financieras y no financieras es aproximadamente equiparable.
Utilizar la segmentación sectorial como aproximación a los perfiles de riesgo tiene sus limitaciones, como ilustra el sector inmobiliario, donde la mayor parte de la emisión la realizan empresas con sede en China, que sobre todo emiten a través de filiales no financieras. Una posible explicación es que las filiales no financieras pueden mantener propiedades con fines de colateral, pero estos inmuebles no tienen por qué estar situados en el país de emisión, sino que podrían encontrarse tanto en China como en un tercer país. De hecho, la gran mayoría de los emisores (extranjeros) inmediatos pertenecientes a este sector residen en centros financieros extraterritoriales (Gráfico B) como las Islas Caimán, que tienen mercados inmobiliarios diminutos comparados con el volumen de bonos en circulación.
1 Los títulos de deuda internacionales son los emitidos en un país distinto a aquel en que reside el emisor. Este análisis ignora la emisión local, es decir, la que se produce en el país del emisor. Véase más información sobre endeudamiento en el extranjero en R. McCauley, C. Upper y A. Villar, «Emisión de títulos de deuda de mercados emergentes en centros extraterritoriales», Informe Trimestral del BPI, septiembre de 2013; y B. Gruić, M. Hattori y H. S. Shin, «Cambios recientes de la intermediación crediticia a nivel mundial y riesgos potenciales», Informe Trimestral del BPI, septiembre de 2014. Para saber más sobre cómo la repatriación de estos fondos se contabiliza en la balanza de pagos, véase S Avdjiev, M Chui y H S Shin, «Sociedades no financieras de economías de mercado emergentes y flujos de capital», Informe Trimestral del BPI, diciembre de 2014.
2 Para profundizar en el debate en torno a los riesgos asociados a la emisión de deuda internacional, véase M. Chui, I. Fender y V. Sushko, «Riesgos relativos a los balances corporativos de las EME: influencia del apalancamiento y los descalces de monedas», Informe Trimestral del BPI, septiembre de 2014.
3 En algunos casos, las filiales financieras domiciliadas en el extranjero reúnen financiación para una actividad global en distintos mercados nacionales. Agregar de este modo la financiación para distintas unidades de negocio puede proporcionar economías de escala en la emisión, mientras que los ingresos pueden distribuirse entre distintos mercados nacionales. Las tenencias de estos títulos por inversores extranjeros no afectan a las estadísticas de deuda externa del país de la matriz.
