L'éventualité d'une diminution des achats d'actifs par la Fed : effets sur les marchés émergents

(Encadré publié pp. 10-11 de la section « Principales tendances ressortant des statistiques internationales BRI », Rapport trimestriel BRI, décembre 2013)

L'orientation accommodante de la politique monétaire adoptée par les économies avancées en réaction à la crise financière mondiale a stimulé les flux de capitaux vers les économies émergentes en forte expansion et exercé des pressions à la hausse sur leurs monnaies. Ce phénomène a contribué à une accumulation de déséquilibres financiers qui s'est traduite par une envolée des prix du crédit et des actifs. Les prêts bancaires internationaux accordés dans les économies émergentes ont nettement augmenté, le volume des crédits en dollar accordés par des banques étrangères y affichant une rapide progression, en particulier en 2010-11. Cette tendance générale masque toutefois des situations très contrastées d'un pays à l'autre (graphique A, cadre de gauche). Ainsi, alors que les engagements du Brésil et de l'Inde libellés en dollar ont plus que doublé entre début 2009 et fin juin 2013 pour atteindre respectivement $237 milliards et $160 milliards, ceux de la Turquie et de la Corée du Sud ont enregistré une croissance plus modeste.

Un resserrement de la politique monétaire aux États-Unis et une hausse des taux d'intérêt américains auront pour effet d'accroître les coûts de refinancement de la dette libellée en dollar. De plus, les pressions haussières sur le dollar qui peuvent s'ensuivre renchériront cette dette en monnaie locale. Les économies émergentes qui ont d'assez faibles engagements en dollar relativement à leurs exportations, génératrices de devises, pourraient être moins touchées. Ces effets peuvent également s'étendre aux engagements libellés dans d'autres devises, car une augmentation des taux d'intérêt américains peut s'accompagner d'une hausse des taux d'intérêt dans d'autres économies avancées. C'est toutefois pour les engagements libellés en dollar que les effets seront les plus directs. Cet  encadré examine les effets de l'annonce, en mai 2013, d'une réduction progressive des achats massifs d'actifs de la Réserve fédérale américaine sur les crédits transfrontières aux économies ayant des engagements en dollar relativement conséquents.

Les statistiques bancaires territoriales de la BRI, qui couvrent les activités intragroupes, mettent en évidence le recul, au deuxième trimestre 2013, des crédits transfrontières à de nombreuses économies émergentes ayant des engagements libellés en dollar d'une certaine ampleur (graphique A, cadre du milieu). Les pays d'Amérique latine ont été les plus touchés : en premier lieu le Brésil (dont les engagements en dollar rapportés aux exportations s'élèvent à 99 %), mais également le Chili (50 %), le Mexique (20 %) et le Pérou (50 %). Dans les autres régions, les créances sur l'Inde et la Russie se sont contractées, tandis que les crédits transfrontières à la Turquie (52%) et à plusieurs pays asiatiques, notamment le Taïpei chinois et l'Indonésie, ont augmenté.

Ce n'est cependant pas la première fois que l'annonce d'un resserrement monétaire produit des effets marqués sur les pays qui ont des engagements en dollar relativement conséquents, surtout en Amérique latine. Un phénomène comparable s'est en effet produit lors de précédents cycles de resserrement de la Réserve fédérale. Le graphique B présente l'évolution des crédits transfrontières aux quatre économies émergentes qui présentaient le plus fort ratio d'engagements libellés en dollar sur les exportations au début des quatre derniers cycles de resserrement de la politique monétaire américaine. Ces pays, qui font partie d'un groupe de 16 grandes économies émergentes, sont majoritairement situés en Amérique latine. Les crédits transfrontières à ces pays d'Amérique latine ont beaucoup moins progressé que les créances sur l'ensemble des économies émergentes lors du cycle 2004-06, et l'écart était encore plus prononcé au deuxième trimestre 2013. En outre, sur trois de ces quatre épisodes, les créances transfrontières sur l'Amérique latine et les Caraïbes (graphique B, ligne jaune en pointillés) ont nettement moins augmenté que les créances sur l'ensemble des économies émergentes (graphique B, ligne rouge en pointillés). La seule exception a été l'épisode 1999-2000, où les crédits transfrontières à l'Asie émergente étaient encore lourdement pénalisés par la crise asiatique.

La conjonction d'une forte chute des crédits aux pays d'Amérique latine ayant des expositions en dollar assez conséquentes et de l'annonce d'un resserrement monétaire pourrait être liée au poids croissant des banques américaines dans la région (graphique A, cadre de droite). Leurs créances internationales sur l'Amérique latine et les Caraïbes ont en effet doublé entre début 2009 et début 2013 pour avoisiner $140 milliards, et leur part dans le total des crédits internationaux à l'Amérique latine est très supérieure à leur part dans les créances sur d'autres régions émergentes. Or, leurs créances internationales sur l'Amérique latine et les Caraïbes ont chuté de 10 % au deuxième trimestre 2013, un recul bien plus marqué que celui des autres grands systèmes bancaires créanciers.