Informe Trimestral del BPI, diciembre de 2015: Tensa calma a la espera de una subida de tasas

El Informe Trimestral del BPI de diciembre analiza la respuesta de los mercados financieros internacionales en los últimos meses ante la perspectiva de divergencia en las sendas de la política monetaria en las principales economías avanzadas.

• Los mercados se estabilizaron en octubre, tras las turbulencias registradas durante el mes de agosto.

• En noviembre, los favorables datos macroeconómicos de Estados Unidos reforzaron la probabilidad de una subida de las tasas de interés de la Reserva Federal, lo que planteó desafíos a una serie de economías de mercado emergentes (EME), entre ellos el debilitamiento de sus monedas, mayores rendimientos de la deuda y posibles salidas de capitales.

• Datos anteriores de este año sugieren una desaceleración de los flujos financieros internacionales. La actividad bancaria transfronteriza se contrajo en el segundo trimestre, por primera vez desde mediados de 2013. La emisión internacional de deuda decreció en el tercer trimestre, especialmente en las EME.

• Los movimientos en las cotizaciones de las monedas pueden haber afectado a los flujos bancarios, al haber coincidido el debilitamiento del euro con el aumento del endeudamiento denominado en esta moneda fuera de la zona del euro.

Cuatro artículos monográficos abordan temas de estadística, políticas y regulación:

• Una serie de datos recopilada por el BPI ofrece una imagen más detallada sobre la distribución del crédito en dólares estadounidenses a otros países, arrojando luz sobre patrones del préstamo en dólares en diferentes EME, según informan Robert McCauley, Patrick McGuire y Vladyslav Sushko (BPI).

• Ingo Fender y Ulf Lewrick (BPI) estiman que es posible aumentar considerablemente el requerimiento mínimo del coeficiente de apalancamiento de Basilea III sin poner en entredicho los beneficios macroeconómicos netos.

• Dietrich Domanski, Leonardo Gambacorta y Cristina Picillo (BPI) argumentan que, pese a la mejora de la resiliencia de las entidades de contrapartida central, la interacción de la compensación centralizada con el resto del sistema financiero sigue sin entenderse plenamente.

• Marlene Amstad (Chinese University of Hong Kong, Shenzhen) y Frank Packer (BPI) muestran la evolución de las calificaciones de la deuda soberana desde la Gran Crisis Financiera, analizan los factores que influyen en ella e investigan si existe un sesgo en perjuicio de los emisores de EME.

Resumen de los capítulos

Tensa calma a la espera de una subida de tasas

La evolución de los mercados en el cuarto trimestre de 2015 reflejó la interacción entre las cambiantes perspectivas sobre la normalización de la política monetaria en Estados Unidos, las debilidades de las EME y la acomodación en otras economías avanzadas (EA) importantes.

Los mercados se estabilizaron en octubre, tras la agitación registrada en agosto y septiembre. El temor a una crisis centrada en los mercados emergentes se disipó conforme se estabilizaban los mercados chinos bursátiles y de divisas, que fueron el epicentro de las turbulencias. Las intervenciones de política en las EME y las expectativas de una continuación de la acomodación monetaria en las EA, incluido Estados Unidos, apuntalaron el clima de confianza. Los mercados de activos financieros de todo el mundo registraron un fuerte repunte y las volatilidades cayeron.

Este clima cambió tras la reunión de octubre del Comité Federal para las Operaciones de Mercado Abierto (FOMC) y el anuncio a comienzos de noviembre de un fortalecimiento del mercado laboral estadounidense, que tornaron más probable una subida de las tasas de interés oficiales estadounidenses este año. Los rendimientos de la deuda estadounidense aumentaron y el dólar reafirmó su fortaleza, reflejando las expectativas del mercado de una mayor brecha entre la tasa oficial de Estados Unidos y la de otras economías avanzadas. Aunque las cotizaciones de las EME sufrieron un reajuste particularmente pronunciado, la reacción de los mercados fue efímera. En los cinco primeros días tras la publicación de los datos de empleo en Estados Unidos, los mercados bursátiles, de deuda y de divisas parecieron revivir el «taper tantrum» de mediados de 2013, aunque esta vez duró poco y los mercados de diferentes clases de activos de las EME recuperaron gran parte de las pérdidas hacia mediados de noviembre.

Aunque las cotizaciones de las EME sufrieron un reajuste particularmente pronunciado, la reacción de los mercados fue efímera. En los cinco primeros días tras la publicación de los datos de empleo en Estados Unidos, los mercados bursátiles, de deuda y de divisas parecieron revivir el «taper tantrum» de mediados de 2013, aunque esta vez duró poco y los mercados de diferentes clases de activos de las EME recuperaron gran parte de las pérdidas a mediados de noviembre.

La recuperación de los mercados podría sugerir que las EME están en condiciones de afrontar un posible endurecimiento de la política monetaria en Estados Unidos. No obstante, las condiciones menos favorables en los mercados financieros, combinadas con peores perspectivas macroeconómicas y la creciente sensibilidad a las tasas de interés estadounidenses, elevan el riesgo de propagación de efectos adversos hacia las EME una vez comience dicho endurecimiento. Además, unas condiciones financieras menos favorables podrían acentuar los riesgos para la estabilidad financiera. 

Aspectos más destacados de las estadísticas internacionales del BPI

La actividad bancaria transfronteriza se contrajo notablemente entre finales de marzo y finales de junio de 2015, anulando así la gran expansión del primer trimestre. Según las estadísticas bancarias territoriales del BPI, en el segundo trimestre de 2015 los activos transfronterizos disminuyeron en 902 000 millones de dólares en términos ajustados por el tipo de cambio, cayendo así su tasa de crecimiento anual hasta el 1% a finales de junio, desde el 6% de finales de marzo de 2015. Los activos también decrecieron según las estadísticas bancarias consolidadas del BPI, aunque en menor cuantía.

El crédito bancario concedido a las EA y EME siguió caminos divergentes durante el segundo trimestre de 2015. Los activos transfronterizos frente a las EA cayeron en 916 000 millones de dólares, contrarrestando ampliamente el aumentó por valor de 761 000 millones de dólares del primer trimestre de 2015 y rebajando la tasa de crecimiento interanual por debajo del 1%. En cambio, los activos transfronterizos frente a las EME crecieron en 46 000 millones de dólares, compensando prácticamente en su totalidad la contracción de 57 000 millones del trimestre anterior. Pese al último incremento trimestral, la tasa de crecimiento anual del crédito transfronterizo a las EME resultó negativa (-1%) por primera vez desde finales de septiembre de 2012.

En contraposición, la emisión de títulos de deuda internacionales se mantuvo en general fuerte durante el primer semestre del año, aunque flaqueó en el tercer trimestre, cuando la emisión neta cayó hasta los 50 000 millones de dólares, la mayor contracción desde el primer trimestre de 2013, lo que supone casi un 80% menos que en el trimestre anterior y en el tercer trimestre de 2014. La emisión se desplomó tanto en las EA como en las EME. Los prestatarios de las EA emitieron deuda por valor de 22 000 millones de dólares en términos netos de amortizaciones, es decir 100 000 millones de dólares menos que en el trimestre anterior. Por su parte, los prestatarios de las EME emitieron sólo 1 500 millones de dólares netos, aproximadamente 89 000 millones menos que un trimestre antes¹. El resto de la emisión correspondió a los centros extraterritoriales y organizaciones internacionales.  

Artículos monográficos

Crédito en dólares a economías de mercado emergentes*

En este artículo, Robert McCauley, Patrick McGuire y Vladyslav Sushko (BPI) analizan el endeudamiento en dólares estadounidenses en 12 importantes economías de mercado emergentes que representan la mayoría de la deuda en dólares en el conjunto de las EME. Los autores calculan el endeudamiento en dólares por parte de residentes no bancarios en dichas economías, así como a través de sus filiales extraterritoriales, y lo ponen en relación con otras medidas de deuda habituales. También analizan las limitaciones de sus datos.

Calibrado del coeficiente de apalancamiento*

El coeficiente de apalancamiento (LR) de Basilea III fue diseñado para evitar un excesivo apalancamiento en el sector bancario y complementar los requerimientos de capital ponderados por riesgo (RWR) mediante una medida simple y no ponderada por el riesgo. Pero ¿cómo fijar un requerimiento mínimo para el LR? Ingo Fender y Ulf Lewrick (BPI) presentan un marco conceptual para el calibrado del LR, centrado en sus dimensiones cíclica y estructural, así como su congruencia con los RWR. A continuación, aplican el marco a datos bancarios históricos. Aplicando un enfoque explícitamente conservador, los autores sugieren -aunque con reservas- que hay margen para elevar el requerimiento de LR por encima del nivel inicial «de prueba» del 3%, hasta entre el 4%-5%.

Compensación centralizada: tendencias y retos actuales*

La compensación centralizada para instrumentos financieros estándar fue la respuesta de los líderes del G-20 a algunos de los riesgos de estabilidad financiera que se materializaron durante la Gran Crisis Financiera. Su rápida evolución desde 2009, pese a haber fortalecido indudablemente su resiliencia sistémica, puede haber modificado los vínculos entre las entidades de contrapartida central y el resto del sistema financiero. Ante esta tendencia, Dietrich Domanski, Leonardo Gambacorta y Cristina Picillo (BPI), estudian cómo la compensación centralizada puede haber afectado al riesgo sistémico.

Calificación de la deuda soberana en las economías avanzadas y emergentes tras la crisis*

Tras la crisis, las tres principales agencias de calificación crediticia han reevaluado los riesgos de crédito soberano y aumentado la transparencia de sus metodologías. Según Marlene Amstad (Chinese Univerisity of Hong Kong, Shenzhen) y Frank Packer (BPI), esto ha cambiado significativamente el ranking de riesgos. Modelos estadísticos simples explican la mayor parte de las diferencias en las calificaciones y reflejan algunos de los cambios metodológicos. No se encuentran argumentos que respaldan la hipótesis de un sesgo en perjuicio de las EME. Otras agencias de calificación ofrecen rankings de riesgos alternativos más favorables para las EME, aunque tienden a estar menos alineadas con los rankings que ofrecen los precios del mercado y los inversores institucionales.

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¹ Las cifras incluyen Hong Kong RAE y Singapur.

* Los artículos reflejan la opinión de sus autores y no necesariamente la del BPI.