Chi sono gli emittenti delle obbligazioni internazionali denominate nelle valute dei mercati emergenti?

(Riquadro pubblicato alle pagine 12-13 del capitolo "Aspetti salienti delle statistiche internazionali BRI", Rassegna trimestrale BRI, dicembre 2013)

Nei recenti trimestri la domanda di attività più redditizie da parte degli investitori ha favorito forti emissioni di titoli di debito internazionali denominati nelle valute dei mercati emergenti (EM)¹ . Nel periodo tra gennaio e settembre 2013 tali emissioni ammontavano su base lorda a $107 miliardi, valore di poco inferiore ai $115 miliardi registrati nello stesso periodo del 2012. Su base netta, ossia tenendo conto dei rimborsi, tali emissioni erano concentrate nel real brasiliano, nello yuan cinese e nel peso messicano. Seppur frenati in parte dalla maggiore volatilità nei mercati finanziari mondiali a metà anno, i nuovi collocamenti di titoli di debito internazionali nelle valute EM nel terzo trimestre sono rimasti decisamente superiori ai minimi degli anni 2008-10 (grafico C, diagramma di sinistra).

Le emissioni internazionali denominate nelle valute EM sono state trainate di recente dalle imprese delle economie emergenti, in particolare dalle loro affiliate estere. Le statistiche BRI sui titoli di debito internazionali rilevano i collocamenti effettuati al di fuori del mercato di residenza del mutuatario (collocamenti offshore), indipendentemente dalla valuta di emissione². Le emissioni offshore in valuta nazionale effettuate da mutuatari residenti in un'economia emergente rappresentavano una parte solo modesta dei collocamenti denominati nelle valute EM sui mercati internazionali nel 2013, ossia il 18%, valore pari alla media del periodo 2003-12 (grafico C, diagramma di sinistra). Tuttavia, se si prende in esame la nazionalità degli emittenti, l'importanza dei mutuatari delle economie emergenti cambia in misura rilevante. Nel 2013 le imprese con sede legale in un'economia emergente, ma residenti all'esterno dei suoi confini (designate nel grafico C, diagramma di sinistra, come emittenti di nazionalità dei mercati emergenti aventi una valuta emergente come valuta estera) erano all'origine del 35% delle emissioni internazionali lorde nelle valute EM, contro il 25% nel 2011-12 e solo l'11% prima del 2011.

Negli anni recenti i maggiori emittenti EM di titoli di debito internazionali denominati nelle valute EM sono state le imprese asiatiche, seguite da quelle latinoamericane. Mentre le imprese brasiliane e messicane che emettono obbligazioni internazionali denominate in real o peso tendono a farlo attraverso la loro sede centrale, le imprese cinesi, coreane e russe spesso ricorrono ad affiliate estere, anche basate in centri finanziari offshore³. Nella misura in cui la casa madre è disposta a offrire sostegno finanziario alle affiliate estere, l'analisi dell'indebitamento sotto il profilo della nazionalità anziché della residenza può fornire ulteriori indicazioni circa la vulnerabilità di un paese alla volatilità nei mercati finanziari mondiali.

La maggiore attività dei mutuatari EM lascia supporre che il mercato internazionale del debito dei mercati emergenti si stia aprendo a una più ampia varietà di mutuatari. Tradizionalmente il collocamento internazionale di obbligazioni denominate nelle valute EM era prevalentemente appannaggio dei mutuatari con qualità creditizia elevata; gli investitori internazionali preferivano in genere separare il rischio di cambio associato alle emissioni nelle valute EM dal rischio di credito associato ai mutuatari EM. Sebbene i mutuatari con sede legale nelle economie avanzate (indicati come emittenti di altre nazionalità nel grafico C, diagramma di sinistra) rimangano i maggiori emittenti di titoli internazionali denominati nelle valute EM, negli anni recenti la loro quota è scesa ben al disotto del 55% raggiunto negli anni 2000, portandosi al 38% nel 2012 e al 36% nel 2013. La quota delle organizzazioni internazionali è in genere stata pari al 12%.

Il miglioramento percepito nella qualità creditizia di molte economie emergenti negli ultimi anni concorre a sostenere la domanda degli investitori di obbligazioni denominate nelle valute EM ed emesse da imprese di tali economie. Tali emissioni, a loro volta, aiutano queste imprese a ridurre i disallineamenti valutari tra attività e passività.

Ciò detto, il dollaro USA continua a essere di gran lunga la principale valuta di denominazione delle emissioni internazionali. Dal 2010 la quota del dollaro all'interno dei nuovi collocamenti degli emittenti EM è pari in media al 71%, valore decisamente superiore al 61% del 2003-09 (grafico C, diagramma di destra). In confronto, le valute EM rappresentano, dal 2010, tra il 6 e il 17% delle emissioni di titoli internazionali dalla medesima categoria di mutuatari, mentre la quota dell'euro, pari a circa il 19% prima del 2009, è scesa al disotto del 10%. La quota dell'euro risulta superiore per le emissioni dei mutuatari dell'Europa centrale e orientale, ma anche in questo caso il dollaro USA è la valuta di elezione, con una quota del 65% in media dal 2009.

¹ Ai fini del presente riquadro, si intende per valuta EM qualsiasi valuta diversa dalle 11 seguenti: corona danese, corona norvegese, corona svedese, dollaro australiano, dollaro canadese, dollaro neozelandese, dollaro statunitense, euro (comprese le valute che vi sono confluite), franco svizzero, sterlina e yen giapponese. A fine settembre 2013 rispondevano complessivamente a tale definizione 76 valute di denominazione di una o più emissioni nelle statistiche BRI sui titoli di debito internazionali.

² La BRI classifica un titolo di debito come internazionale qualora una delle seguenti caratteristiche non corrisponda al paese di residenza dell'emittente: paese di registrazione del titolo, diritto applicabile all'emissione oppure mercato di quotazione del titolo. Cfr. l'articolo "Le nuove statistiche BRI sui titoli di debito", Rassegna trimestrale BRI, dicembre 2012.

³ Per un'illustrazione dei motivi che spingono alcuni mutuatari a effettuare collocamenti tramite affiliate offshore, cfr. il riquadro "Le emissioni di titoli di debito dei paesi emergenti nei centri offshore", Rassegna trimestrale BRI, settembre 2013.