El tamaño del mercado mundial de CDS: datos del BPI y de DTCC
(Texto extraído de las páginas 24-25 de los Aspectos más destacados de la actividad bancaria y financiera internacional del Informe Trimestral del BPI, diciembre de 2009)
La reciente evolución de los mercados de CDS ha propiciado la disponibilidad de nuevas fuentes de datos. Junto con el conocido sondeo de mercado de ISDA y la encuesta semestral del BPI entre bancos centrales sobre mercados de derivados extrabursátiles, estos nuevos datos pueden ayudar a vigilar más de cerca las tendencias en el mercado mundial. Una fuente de datos sobre CDS que ha atraído bastante atención es la de Depository Trust & Clearing Corporation (DTCC), que compila información sobre derivados crediticios extrabursátiles en un banco de datos llamado Trade Information Warehouse (TIW). Además de compilar datos, DTCC realiza funciones de procesamiento post-operación, como el cálculo, compensación y liquidación centralizada de las obligaciones de pago, así como la liquidación en caso de producirse un evento de crédito como una quiebra. A continuación examinamos los datos de DTCC, comparándolos con los de la encuesta semestral sobre CDS en circulación realizada por el BPI entre bancos centrales.
A principios de noviembre de 2008, DTCC comenzó a publicar semanalmente datos agregados como respuesta a la inquietud de los inversionistas ante la falta de transparencia en los mercados de CDS. En un principio, se publicaron los importes nocionales en términos brutos y netos de CDS en circulación correspondientes a las mil mayores entidades de referencia única y a todos los índices de CDS, pero después ha ido añadiéndose más información, aunque por ahora no se publican los valores de mercado ni las exposiciones al riesgo. Los datos de DTCC corresponden a los CDS registrados en su banco de datos, mientras que los del BPI proceden de los datos que los intermediarios declaran ante su banco central.
El tamaño de los mercados mundiales de CDS puede medirse por los importes nocionales brutos en circulación, disponibles tanto en la base de datos del BPI como en la de DTCC. En función de la contraparte, el BPI distingue entre intermediarios declarantes, otras instituciones financieras y clientes no financieros, mientras que la DTCC sólo distingue entre intermediarios y no-intermediarios (clientes). Así pues, para facilitar la comparación entre datos, hemos considerado los dos grupos no declarantes de la encuesta del BPI simplemente como «no-intermediarios» (véase el panel izquierdo del Gráfico A). Además, para los datos de la DTCC hemos incluido las operaciones directas entre no intermediarios, que representan apenas el 0,1% del total.
A simple vista, los datos del BPI y de DTCC sobre importes brutos totales en circulación entre intermediarios a finales de 2008 coinciden perfectamente, pero no ocurre así con los correspondientes a mediados de 2009, pues los de la DTCC son un 12% superiores a los del BPI. La explicación más plausible es que la encuesta de DTCC incluye más intermediarios.
Los importes en circulación entre intermediarios y no intermediarios según la encuesta del BPI son bastante más elevados que los de DTCC. Esto podría explicarse por el hecho de que los CDS que proporcionan protección sobre contratos menos estandarizados como los CDO y los ABS no suelen confirmarse electrónicamente, por lo que escapan en cierta medida a la DTCC. En el futuro, los CDO y ABS podrían incluirse en su universo muestral.
Por tipo de instrumento, la base de datos del BPI distingue entre CDS de referencia única y multi-referencia, mientras que la de DTCC abarca tres categorías: contratos de referencia única, contratos sobre índices de impago, y contratos sobre tramos de impago. En nuestro análisis consideramos estos dos últimos tipos como contratos multi-referencia. Para ambos periodos, los datos del BPI sobre contratos de referencia única en circulación son un 60% superiores a los de DTCC, mientras que para instrumentos multi-referencia ambas magnitudes se asemejan (véase el panel derecho del Gráfico A).
La evolución general para todo tipo de contrapartes e instrumentos sugiere que las diferencias entre ambas bases de datos podría deberse a que el BPI contabiliza CDS de referencia única utilizados en operaciones menos estandarizadas entre intermediarios y no intermediarios (incluidas «otras instituciones financieras»), mientras que DTCC todavía no los incluye.
Para comprender la evolución del mercado de CDS, una importante ventaja de los datos de DTCC es que se publican semanalmente, mientras que la encuesta del BPI aparece cada seis meses. Esto permite evaluar de forma más frecuente el tamaño del mercado (véase el panel izquierdo del Gráfico B). Además, la base de datos de DTCC aporta más información sobre los factores que hacen oscilar los importes en circulación. Así, se distingue entre los incrementos procedentes de transacciones relativamente nuevas y de la inclusión de operaciones antiguas (lo que se conoce como «backloading»), mientras que las reducciones se desglosan según se deban a la cancelación total o parcial de contratos mediante neteo, o bien al vencimiento o a la anulación por un evento de crédito (panel derecho). Los datos para el primer semestre de 2009 indican que operaciones nuevas y backloading sumaron cada mes 3-7 billones de dólares, mientras que las reducciones fueron ligeramente superiores, principalmente por la cancelación de contratos por compensación.
Los datos del BPI y DTCC, unidos a los de TriOptima y Markit, que son empresas que ofrecen servicios de cancelación multilateral a intermediarios de derivados extrabursátiles, indican que en torno al 85% de todas las cancelaciones se produjeron en los índices de CDS más líquidos. Toda la actividad de compresión/rescisión se produjo entre intermediarios que usan estos servicios. Los datos de DTCC también sugieren que las rescisiones tienden a aumentar al cierre de cada trimestre, tal vez por el hecho de que las fechas de vencimiento de los CDS son fijas cada trimestre (el 20 de marzo, junio, septiembre y diciembre), coincidiendo con el ciclo del Mercado Monetario Internacional.
