Exposición del sector empresarial a instrumentos derivados: los casos de México y Brasil
(Texto extraído de la página 55 de la Presentación General del Informe Trimestral del BPI, junio de 2009)
Los desajustes cambiarios en los balances de situación han disminuido sustancialmente en América Latina desde la adopción de regímenes de tipo de cambio flexible durante la década de los 90 (véase FMI (2008)). Sin embargo, la reducida volatilidad de las paridades y la tendencia a la apreciación nominal de las monedas de algunos países observada antes de agosto de 2008 provocaron que ciertas empresas aumentaran sus exposiciones cambiarias a través de la toma de posiciones en derivados. Como consecuencia, una serie de empresas brasileñas y mexicanas comenzaron a apostar contra la depreciación de sus monedas mediante la venta de opciones sobre divisas en el mercado extraterritorial. Estos contratos permiten a las empresas vender dólares estadounidenses a una paridad favorable cuando el tipo de cambio supera un precio de "expiración" de la opción ("knock-out") (es decir, cuando la moneda nacional se aprecia), pero les obligan a vender dólares a una paridad desfavorable si el tipo de cambio cae por debajo de un precio de "activación" de la opción ("knock-in") (cuando la moneda nacional se deprecia). Así pues, estos contratos ofrecen a las empresas financiación y transacciones en divisas a paridades favorables, pero con el inconveniente de tener que entregar dólares a pérdida si la moneda nacional se deprecia más allá de un cierto umbral.
La brusca depreciación cambiaria observada en América Latina a partir de mediados de septiembre de 2008 ocasionó fuertes pérdidas a algunas de las principales empresas de Brasil y México, al activar la cláusula de "activación" de la opción, obligándoles a vender un volumen doble de la moneda estadounidense al precio más elevado.1 Las pérdidas en instrumentos derivados ascendieron en México a 4.000 millones de dólares durante el cuarto trimestre de 2008, mientras que en Brasil se prevé que lleguen a alcanzar los 25.000 millones de dólares (si bien las cifras oficiales aún no se han publicado). Una importante cadena de tiendas de alimentación (Comercial Mexicana), que el 9 de octubre de 2008 solicitó acogerse a la protección de la legislación sobre quiebras, llegó a perder hasta 1.100 millones de dólares en contratos de divisas a plazo con liquidación por diferencias (NDF) que había firmado con bancos internacionales.2
La complejidad de estas operaciones y el hecho de que fueran de naturaleza privada evidencian la falta de transparencia de estos mercados, ya que muchas de esas empresas no facilitaban información alguna sobre sus posiciones en derivados.3 Como resultado de este hecho, las autoridades han examinado las exposiciones a instrumentos derivados en toda la región, conforme constataban el riesgo sistémico que esas exposiciones podían plantear. De cara al futuro, las autoridades deberán buscar un equilibrio entre la estabilidad financiera y el desarrollo de los mercados a la hora de una posible regulación de los riesgos que las empresas pueden asumir en sus operaciones con derivados.4,5
1 Un mes después de la quiebra de Lehman Brothers, las divisas de México y Brasil se depreciaron más de un 30%.
2 Gruma SA, el mayor productor mundial de harina de maíz, y Alfa SAB, el mayor productor mundial de cabezas y monobloques de aluminio para motores, también registraron considerables pérdidas, a precios de mercado, en sus instrumentos derivados durante el periodo. El 10 de octubre, el fabricante de vidrio Vitro SAB anunció que una gran parte de sus pérdidas de 227 millones de dólares en instrumentos derivados procedían de contratos a plazo sobre gas natural.
3 Comercial Mexicana contaba con una calificación crediticia local AAA cuando solicitó acogerse por vez primera a la legislación sobre quiebras.
4 En Colombia, por ejemplo, el banco central estableció en mayo de 2007 un límite máximo al apalancamiento que las posiciones a plazo de las entidades financieras podían representar sobre su patrimonio neto, una medida entonces muy criticada pero que posteriormente se reveló útil para atenuar el impacto de la crisis.
5 En algunos casos, la utilización de derivados por parte de las empresas ha contribuido a reducir vulnerabilidades financieras, como ejemplifican las coberturas del precio del petróleo y los swaps de divisas utilizados por la compañía pública mexicana del sector petrolero (Pemex), que contribuyeron a estabilizar su presupuesto para 2009.