Resumen de los capítulos económicos

29 de junio de 2014

Capítulo I: En busca de una nueva brújula

La economía mundial ha dado síntomas alentadores durante el último año. Pero sus dolencias persisten, al seguir presente el legado de la gran crisis financiera y las fuerzas que condujeron a ella. Para superar este legado, la política económica debe ir más allá de la atención que tradicionalmente ha prestado al ciclo económico. En concreto, debe abordar la dinámica de largo plazo de acumulación y liberación de riesgos macroeconómicos que caracterizan el ciclo financiero, así como distanciarse del endeudamiento como principal motor de crecimiento. Restaurar un crecimiento sostenible exigirá aplicar políticas específicas en todas las economías principales, con independencia de si resultaron afectadas o no por la crisis. Los países más perjudicados por esta han de finalizar el proceso de saneamiento de balances e implementación de reformas estructurales. No debería esperdiciarse al respecto la valiosa oportunidad que brinda la actual mejora de la economía mundial. En varias economías que escaparon a los peores efectos de la crisis financiera, el crecimiento se ha visto impulsado por intensos auges financieros. En ellas, las medidas de política económica han de poner más énfasis en contener esos auges y reforzar la economía para afrontar una posible contracción. Estas economías tampoco pueden permitirse postergar las reformas estructurales. A más largo plazo, amortiguar los extremos del ciclo financiero exige mejoras en los marcos de política fiscal, monetaria y prudencial a fin de garantizar una respuesta más simétrica frente a auges y contracciones. En caso contrario, existe el riesgo de que la inestabilidad arraigue en la economía mundial y se agote el margen de maniobra de la política económica.

Capítulo II: Los mercados financieros mundiales obnubilados por la política monetaria

Los mercados financieros han sido muy sensibles a la política monetaria, tanto por las medidas efectivas, como por las esperadas. A lo largo del año, la relajación de la política monetaria mantuvo estables las tasas de interés en niveles bajos, fomentando la búsqueda de rentabilidad. Las elevadas valoraciones de las acciones, los estrechos diferenciales de crédito, la baja volatilidad y la abundante emisión de bonos corporativos fueron reflejo del intenso apetito de los inversores por el riesgo. Hubo momentos el pasado año en que algunas economías de mercado emergentes demostraron vulnerabilidad ante cambios en las condiciones mundiales; aquellas cuyas variables fundamentales eran más sólidas corrieron mejor suerte, sin ser del todo inmunes a los episodios de turbulencia en los mercados. A mediados de 2014, los inversores volvieron a dar muestras de fuerte tolerancia al riesgo en su búsqueda de rentabilidad. La mayoría de las economías de mercado emergentes se estabilizaron, los mercados bursátiles mundiales alcanzaron nuevos máximos y los diferenciales de crédito continuaron estrechándose. En conjunto, resulta difícil evitar la sensación de desconcertante desconexión entre la pujanza de los mercados y la evolución subyacente de la economía mundial.

Capítulo III: Crecimiento e inflación: catalizadores y perspectivas

El crecimiento económico mundial ha repuntado, impulsado sobre todo por las economías avanzadas, al tiempo que la inflación ha seguido contenida. Pese a su actual aceleración, el crecimiento en las economías avanzadas continúa por debajo de los promedios anteriores a la crisis. Esto no es ninguna sorpresa: el desplome tras un auge del sector financiero suele coincidir con una recesión de balance, y en estos casos la recuperación posterior es mucho más débil que en un ciclo económico típico. Esta debilidad es consecuencia de una serie de factores: distorsiones por el lado de la oferta y una asignación ineficiente de recursos, excesivos niveles de deuda y de stock de capital, deterioro del sector financiero y escaso margen de maniobra de las políticas económicas. En las economías avanzadas, la inversión como porcentaje del PIB continúa deprimida fundamentalmente por efecto de la corrección de anteriores excesos financieros y de fuerzas estructurales que operan a largo plazo. Por su parte, el crecimiento en las economías de mercado emergentes, en general vigoroso desde la crisis, se enfrenta a dificultades. El bajo nivel de la inflación en las economías avanzadas en la actualidad es reflejo no solo del lento crecimiento interno y de la baja utilización de los recursos internos, sino también de la influencia de factores mundiales. A largo plazo, lograr un crecimiento más robusto y sostenible pasará ineludiblemente por un incremento de la productividad.

Capítulo IV: La deuda y el ciclo financiero a escalas nacional e internacional

Los ciclos financieros recogen las interacciones entre percepciones de valor y riesgo, asunción de riesgos y condiciones de financiación, que se traducen en fases de expansión y contracción. Los ciclos financieros suelen ser de mayor duración que los tradicionales ciclos económicos. Los países se encuentran actualmente en fases muy diferentes del ciclo financiero. En las economías más afectadas por la crisis financiera de 2007-09, hogares y empresas han comenzado a reducir sus niveles de endeudamiento con respecto a su renta, si bien esta relación permanece en niveles elevados en muchos casos. En cambio, algunas de las economías menos afectadas por la crisis se hallan en las últimas fases de intensos auges financieros, lo que las expone en mayor medida a una recesión de balance y, en algunos casos, a graves tensiones financieras. Al mismo tiempo, el crecimiento de nuevas fuentes de financiación ha cambiado la naturaleza de los riesgos. En esta segunda fase de liquidez mundial, empresas de economías de mercado emergentes están captando buena parte de su financiación en los mercados internacionales y, por tanto, se enfrentan al riesgo de quedarse sin financiación al primer indicio de problemas. Más en general, los países podrían verse sumidos en algún momento en la trampa de la deuda: tratar de estimular la economía aprovechando las bajas tasas de interés fomenta la asunción de más deuda y, por ende, agrava el problema que intenta resolver.

Capítulo V: La política monetaria pugna por normalizarse

La política monetaria se ha mantenido muy acomodaticia mientras afrontaba varios retos complicados. En primer lugar, en las principales economías avanzadas, los bancos centrales se enfrentaron a una recuperación inusualmente lenta y a indicios de pérdida de eficacia de la política monetaria. En segundo lugar, las economías de mercado emergentes y las pequeñas economías avanzadas abiertas lidiaron con episodios de turbulencia en los mercados y con los efectos secundarios de la política monetaria instrumentada en las principales economías avanzadas. Las autoridades nacionales de estas últimas aún disponen de margen para tener en cuenta los efectos externos de sus medidas, así como las correspondientes repercusiones de estos en sus propias jurisdicciones. En tercer lugar, varios bancos centrales tuvieron problemas para encontrar la mejor forma de abordar una desinflación inesperada. La respuesta de política ha de considerar detenidamente la naturaleza y persistencia de los factores en juego, así como la menor eficacia de las políticas y sus efectos secundarios. Por último, de cara al futuro sigue pendiente encontrar el mejor método para determinar el momento y el ritmo más adecuados para la normalización de la política monetaria. La transición probablemente será compleja y no estará exenta de contratiempos, pese a los esfuerzos de comunicación. Tampoco debería subestimarse el riesgo de normalizar la política demasiado tarde y de una forma excesivamente gradual.

Capítulo VI: El sistema financiero en la encrucijada

El sector financiero ha recuperado tras la crisis parte de su solidez. Los bancos han reforzado su capital (fundamentalmente a través de beneficios no distribuidos) y muchos de ellos han reorientado sus modelos de negocio hacia la banca tradicional. No obstante, pese a la mejora de la rentabilidad agregada, los balances de muchos bancos entrañan una persistente fragilidad como resultado de la exposición directa a prestatarios excesivamente endeudados, al lastre del sobreendeudamiento para la recuperación económica y al riesgo de desaceleración en aquellos países que se hallan en las fases tardías de un auge financiero. En el entorno financiero actual, la intermediación basada en el mercado ha ido a más, en gran medida porque los bancos soportan mayores costes de financiación que algunos de sus clientes corporativos. En especial, las sociedades gestoras de activos han crecido con fuerza en los últimos años y actualmente constituyen una fuente importante de crédito. El mayor papel que desempeñan estas entidades, unido a la concentración del sector en pocas entidades de gran tamaño, puede influir en la dinámica del mercado y, con ello, en el coste y la disponibilidad de financiación para hogares y empresas.