75e Rapport annuel 2004/05 : vue d'ensemble

Chapitre I : Introduction : un bilan jusqu’ici satisfaisant

Un retour sur les deux dernières décennies permet de dégager plusieurs tendances économiques mondiales. Certaines sont favorables – baisse du niveau et de la volatilité de l’inflation, croissance plus vigoureuse et régulière ; d’autres, moins – aggravation des déséquilibres externes et internes, ces derniers menant plus fréquemment à des périodes de tensions financières, souvent associées à une hausse rapide du crédit, des prix des actifs et de l’investissement en capital fixe. Toutes ces tendances trouvent leur origine dans trois mutations structurelles : accélération du processus de libéralisation de l’économie mondiale ; plus grande maturité des marchés financiers ; engagement accru des banques centrales à maintenir un bas niveau d’inflation. Durant l’exercice écoulé, la croissance est restée soutenue et l’inflation maîtrisée, mais les déséquilibres externes n’ont pas disparu. De nouveaux signes de prise de risque excessive sont apparus sur les marchés financiers, sous l’effet de la quête de rendement dans un contexte de taux directeurs très bas, et les prix du logement ont inscrit des records un peu partout.

Chapitre II : Économie mondiale

La croissance mondiale a été forte en 2004, soutenue par des politiques monétaires expansionnistes et des conditions financières exceptionnellement favorables. Le net renchérissement des produits de base n’a pas déclenché d’inflation généralisée, mais il a contribué à freiner l’expansion en fin d’année. Après une reprise synchrone au premier semestre, les écarts de croissance se sont de nouveau creusés entre les pays importateurs de produits de base, qui (à l’exception notable des États-Unis et de la Chine) ont connu un ralentissement, et les pays exportateurs, dont l’activité a généralement poursuivi sa vive progression.

La projection consensuelle pour 2005 donne une croissance mondiale robuste et une inflation généralement modérée. Mais l’évolution récente des produits de base et des marchés financiers est là pour rappeler les risques majeurs pesant sur ce scénario. Les cours du pétrole pourraient rester élevés et un nouveau renchérissement pourrait avoir des conséquences plus dommageables qu’on ne l’imagine aujourd’hui. Si les taux longs, exceptionnellement bas, revenaient à des niveaux plus habituels, la dépense des ménages pourrait en pâtir. Par ailleurs, peu a été accompli pour corriger les déséquilibres internes et externes. L’endettement des ménages a continué de croître et leur épargne a diminué dans plusieurs économies industrialisées avancées, tandis que les déficits budgétaires sont demeurés amples. La réduction des déséquilibres des paiements courants, qui se sont encore accentués depuis le début de l’année, reste une priorité mondiale.

Chapitre III : Enjeux pour les économies émergentes

Durant la période analysée, la croissance a été étonnamment soutenue dans toutes les grandes régions émergentes, avec un meilleur équilibre entre demande extérieure et demande intérieure. Cette vive expansion a fortement sollicité nombre de ressources naturelles cruciales telles que le pétrole ; le renchérissement des produits de base n’a cependant pas provoqué de poussée d’inflation. Les taux d’intérêt sont restés bas, en Asie comme ailleurs.

Les économies émergentes sont-elles devenues plus résistantes aux chocs ? Plusieurs éléments l’indiquent. Premièrement, la demande intérieure est moins tributaire de la demande extérieure. Deuxièmement, la situation des finances publiques s’est redressée, favorisée dans certains cas par des réformes législatives et le développement d’un marché obligataire local. Troisièmement, l’inflation s’est stabilisée, notamment grâce à la plus grande crédibilité de la politique monétaire ; en outre, certains pays sont moins attachés à un objectif de change explicite. Quatrièmement, bien des économies émergentes affichent désormais d’importants excédents courants. Cinquièmement, les résultats du secteur bancaire se sont améliorés.

Des facteurs conjoncturels favorables sont certes intervenus, et un ralentissement mondial pourrait compromettre les acquis récents. À l’inverse, une poursuite de la croissance serait de nature à aviver ici et là les anticipations d’inflation. La part du court terme dans la dette de certains pays demeure élevée, créant une vulnérabilité aux variations de taux d’intérêt ; toutefois, les risques résultant de chocs extérieurs sont considérablement atténués par les niveaux confortables des réserves officielles de change. Enfin, le secteur bancaire reste exposé à divers risques et, parfois, le cadre réglementaire doit être encore amélioré.

Chapitre IV : Politique monétaire dans les économies industrialisées avancées

Aux États-Unis, où l’expansion économique s’est poursuivie à un rythme soutenu et où les risques semblaient venir de possibles tensions inflationnistes, la Réserve fédérale a commencé à resserrer les conditions monétaires en relevant le taux cible des fonds fédéraux de façon progressive et mesurée. Dans la zone euro, une croissance décevante et l’appréciation du change ont continué de contenir les tensions inflationnistes, ce qui a incité la BCE à ne pas modifier son taux directeur. La Banque du Japon a maintenu le sien à zéro, face à des obstacles économiques et financiers suffisamment puissants pour différer la sortie de la déflation ; sa politique d’assouplissement quantitatif est devenue plus délicate à appliquer quand la demande de liquidités a commencé de se modifier. En bref, la politique monétaire dans les économies du G 3 est restée accommodante durant la période analysée.

Dans les autres économies à objectif d’inflation, certaines banques centrales ont suivi une orientation très accommodante, d’autres plus neutre. Les facteurs extérieurs, en particulier la hausse des cours des produits de base (pétrole surtout), ont exercé une influence dominante. Le parallélisme de la situation actuelle avec la fin des années 60 et le début des années 70 est frappant : une analyse comparative permet de préciser les risques auxquels les autorités monétaires pourraient se trouver confrontées.

Chapitre V : Marchés des changes

Les marchés des changes ont été caractérisés par un repli généralisé du dollar EU, suivi d’une remontée partielle. En 2004, le dollar s’est de nouveau déprécié par rapport à l’euro, au yen et à d’autres monnaies flottantes. Fait nouveau : il s’est également affaibli vis-à-vis de plusieurs monnaies d’économies émergentes d’Asie. Depuis janvier 2005, la tendance à la baisse s’est toutefois en partie inversée. Ces évolutions ont résulté de trois grands facteurs : l’intérêt porté par les intervenants à l’augmentation du déficit des paiements courants des États-Unis et aux rumeurs quant à une modification de la composition en devises des portefeuilles des autorités d’Asie ; des changements d’anticipations concernant la croissance relative et l’évolution des taux d’intérêt ; l’accumulation de réserves officielles de change en Asie.

Pour terminer, se pose la question de savoir si les déséquilibres des paiements courants ou la composition des portefeuilles mondiaux constituent des problèmes pour le système monétaire international.

Chapitre VI : Marchés financiers

Les conditions financières mondiales se sont améliorées pendant la période considérée, malgré un resserrement monétaire mesuré aux États-Unis : les taux longs ont baissé sur les principaux marchés, les cours des actions ont augmenté et les marges de crédit se sont resserrées. Les investisseurs des marchés de la dette et des actions se sont montrés confiants quant aux bénéfices des entreprises et aux perspectives macroéconomiques, favorisés par l’amélioration significative des fondamentaux. Sur les marchés de la dette, les changements structurels qui ont joué en faveur des opérations de couverture et de la liquidité peuvent aussi avoir contribué à l’étroitesse des marges de crédit. Les valorisations ont en outre bénéficié tout particulièrement de l’appétit des investisseurs pour le risque. Le bas niveau des rendements a quelque peu surpris dans le contexte d’une économie d’apparence vigoureuse et de taux directeurs en hausse. Il s’explique en partie par la maîtrise des anticipations d’inflation et une meilleure lisibilité de la politique monétaire, voire par d’autres facteurs, plus techniques, d’offre et de demande.

Chapitre VII : Système financier : analyse sectorielle

Les banques et les sociétés d’assurances du monde industrialisé ont encore renforcé leurs résultats sur la période analysée. La baisse des coûts, l’élévation de la qualité de crédit et les revenus confortables de l’activité de détail ont contribué à l’augmentation des bénéfices. Des améliorations structurelles se sont traduites par des résultats en progrès également dans les juridictions où des difficultés étaient apparues. Avec l’abondance des liquidités, la quête de rendement a encore comprimé les marges de crédit et les banques d’affaires ont continué à prendre des risques. Les fonds spéculatifs ont attiré un gros volume de capitaux, mais leurs résultats se sont tassés.

Il reste que le secteur financier est exposé à d’importants risques macroéconomiques, liés aux effets potentiels d’une hausse des taux d’intérêt, à travers une baisse des prix immobiliers et une contraction de la dépense des ménages. Dans l’environnement actuel, il importe de développer un dispositif macroprudentiel, en particulier pour la détection des vulnérabilités systémiques et le calibrage des outils prudentiels.

Chapitre VIII : Conclusion : comment corriger les déséquilibres ?

L’économie mondiale s’est très bien comportée durant l’exercice clos le 31 mars 2005, mais des signes préoccupants sont apparus, rappelant la montée des tensions inflationnistes de la fin des années 60. Heureusement, une analyse plus approfondie révèle des différences significatives et montre que les enseignements ont été tirés du passé ; il n’est donc guère vraisemblable que l’histoire se répète. Pourtant, ces différences donnent une idée de la nature des problèmes à venir : les déséquilibres internes et externes, qui ont leur origine dans les mutations structurelles de l’économie mondiale, pourraient, en s’inversant brutalement, avoir des effets déstabilisateurs. Les mesures correctives apparemment évidentes pour chaque pays pris isolément s’avèrent souvent inconciliables entre elles. La coopération semblerait donc tout indiquée. Ceux qui redoutent certains aspects de l’interaction des mutations structurelles, par ailleurs souhaitables, se demandent s’il ne faudrait pas aussi modifier le cadre des politiques économiques. À cet égard, il est possible de formuler quelques suggestions pour la mise en place d’un dispositif de stabilité macrofinancière, aux plans national et international. La réalité des intérêts nationaux donne à penser que le dispositif international sera plus délicat à mettre en œuvre.

Organisation, gouvernance et activités de la Banque

Ce chapitre résume le rôle joué par la BRI dans la coopération internationale en faveur d’une plus grande stabilité monétaire et financière. Il en décrit le cadre institutionnel et présente les diverses activités qui ont marqué l’exercice. En plus de ses activités habituelles, la Banque, qui célèbre son 75e anniversaire en 2005, prépare sa toute première exposition ouverte au public, publie un ouvrage consacré à l’histoire de la coopération entre banques centrales et organise une conférence sur ce thème.

En 2004/05, comme à l’accoutumée, la contribution de la BRI à la coopération internationale s’est surtout appuyée sur les réunions bimestrielles des gouverneurs des banques centrales membres. La Réunion sur l’économie mondiale fait le point sur la conjoncture économique et financière et s’emploie à cerner les vulnérabilités de l’économie mondiale et des marchés financiers. La Réunion des gouverneurs des pays du G 10 et celle – instituée en mars
2005 – des gouverneurs des principales économies émergentes abordent des questions conjoncturelles plus spécifiques. Diverses autres réunions ont été organisées sur des thèmes intéressant les banques centrales, avec, parfois, la participation de responsables venant de larges horizons – hauts représentants d’autres institutions et du secteur financier privé. Pour répondre aux besoins de ces réunions, la BRI a étendu la couverture analytique et géographique de ses statistiques économiques, monétaires et financières. Une nouvelle publication a vu le jour : l’International Journal of Central Banking , avec le soutien d’un grand nombre de banques centrales ainsi que de la BRI.

La Banque a continué d’assurer le secrétariat du Comité de Bâle sur le contrôle bancaire (CBCB), du Comité des marchés, du Comité sur le système financier mondial et du Comité sur les systèmes de paiement et de règlement. Elle s’est aussi employée à soutenir les travaux de plusieurs organisations indépendantes qui ont leur secrétariat à la BRI : Forum sur la stabilité financière, Association internationale des contrôleurs d’assurance et Association internationale de protection des dépôts.

Depuis la publication du dispositif révisé d’adéquation des fonds propres (Bâle II) l’an dernier, le CBCB et la BRI, à travers son Institut pour la stabilité financière, fournissent une large assistance aux autorités de réglementation et de surveillance pour préparer la mise en œuvre de Bâle II.

La BRI est une contrepartie d’excellente qualité pour les banques centrales dans leurs opérations financières, grâce aux caractéristiques essentielles de sécurité et de liquidité de ses services d’intermédiation de crédit. Elle a par ailleurs rempli des fonctions d’agent et de mandataire dans le cadre de diverses opérations financières. Elle est l’administrateur du deuxième Fonds obligataire Asie (ABF2), lancé en décembre 2004 (après ABF1 en 2003) par les banques centrales et autorités monétaires membres du groupe EMEAP.

Sur l’exercice, le bilan de la Banque a progressé de 7,5 % par rapport à 2003/04, pour s’établir à DTS 180,5 milliards. Du fait, en grande partie, d’une baisse du niveau moyen des taux d’intérêt, qui a réduit les produits relatifs aux titres de placement sur fonds propres de la Banque, le bénéfice net a diminué de 25 % par rapport à l’exercice précédent.