75º Informe Anual 2004/05: Presentación general

Capìtulo I. Introducción: de momento, todo va bien

Un análisis retrospectivo de las últimas dos décadas permite identificar varias tendencias económicas a escala mundial. Unos niveles de inflación bajos y menos volátiles, junto con un crecimiento del producto mayor y más estable, fueron la nota más positiva. Menos celebrados fueron los crecientes desequilibrios externos e internos, estos últimos responsables de perìodos de tensión financiera más frecuentes asociados a menudo al rápido crecimiento del crédito, del precio de los activos y de la inversión en capital fijo. Todas estas tendencias tienen su origen en tres importantes cambios estructurales: la expansión de la liberalización económica en todo el mundo, el desarrollo de mercados financieros más completos y el mayor énfasis de los bancos centrales en una inflación baja. Repasando el último ejercicio económico, el crecimiento se mantuvo fuerte y la inflación reducida, aunque también persistieron los desequilibrios externos. Los mercados financieros dieron nuevas muestras de excesos, reflejando la búsqueda de mayor rentabilidad en un contexto de tipos de interés oficiales muy bajos, y el precio de la vivienda alcanzó nuevos máximos en numerosos paìses.

Capìtulo II: La economìa mundial

La economìa mundial creció con fuerza en 2004, merced a polìticas monetarias expansivas y condiciones financieras extraordinariamente acomodaticias. La espectacular subida de los precios de los productos básicos no consiguió disparar la inflación de manera generalizada, pero ayudó a moderar la expansión de la economìa mundial en la segunda mitad del año. Tras el repunte sincronizado de los diferenciales de crecimiento en el primer semestre de 2004, éstos se ampliaron de nuevo al desacelerarse la actividad en los paìses importadores de productos básicos (con la notable excepción de Estados Unidos y China), mientras que los paìses exportadores siguieron creciendo en general a un ritmo considerable.

La opinión de consenso para 2005 apunta a que continuará el sólido crecimiento de la economìa mundial y la inflación se mantendrá en general reducida. Ahora bien, la evolución más reciente en los mercados financieros y de materias primas pone de relieve los principales riesgos para este escenario. El precio del petróleo bien podrìa mantenerse alto durante algún tiempo y, en caso de elevarse más, podrìa perjudicar a la economìa mundial más de lo que se prevé en la actualidad. Por otro lado, si los actuales tipos de interés a largo plazo extraordinariamente bajos volvieran a niveles más normales, podrìa restringirse el gasto de los hogares. Además, queda mucho por hacer para solucionar los desequilibrios internos y externos. En numerosos paìses industrializados avanzados, la deuda de los hogares ha seguido aumentando y su nivel de ahorro se ha reducido, al tiempo que los déficit fiscales han permanecido altos. Uno de los principales desafìos a nivel mundial sigue siendo la reducción de los desequilibrios por cuenta corriente, que se han ampliado desde comienzos de año.

Capìtulo III: Análisis de las economìas de mercado emergentes

Durante el periodo analizado, el crecimiento en las principales economìas de mercado emergentes fue sorprendentemente firme, como reflejo de un mejor equilibrio entre la demanda externa e interna. El rápido crecimiento presionó sobre los precios de numerosas materias primas esenciales, como el petróleo, pero el encarecimiento de los productos básicos no condujo a un marcado repunte de la inflación. Los tipos de interés permanecieron bajos en Asia y en otros lugares.

Ante la pregunta de si las economìas de mercado emergentes han aprendido a reaccionar mejor ante las perturbaciones económicas, diversas consideraciones apuntan a una respuesta afirmativa. En primer lugar, la demanda interna se ha vuelto menos dependiente de la demanda externa. En segundo lugar, las posiciones fiscales han mejorado, en algunos casos gracias a reformas legislativas y al desarrollo de mercados nacionales de renta fija. Tercero, parece que la inflación se ha vuelto más estable, en ocasiones a consecuencia de una mayor credibilidad de la polìtica monetaria. Además, en la medida en que los paìses se han desligado de objetivos explìcitos de tipo de cambio, también se han tornado menos vulnerables a las perturbaciones. En cuarto lugar, numerosas economìas de mercado emergentes registran ahora considerables superávit por cuenta corriente. Quinto, el sector bancario ha experimentado mejoras.

A estos progresos han contribuido factores cìclicos favorables y una desaceleración de la economìa mundial podrìa truncar algunos de los recientes avances. Ahora bien, si se mantuviera el ritmo de crecimiento actual, las expectativas de inflación podrìan aumentar en algunos paìses. En la deuda de algunos paìses aún pesan demasiado los vencimientos a corto plazo, lo que genera vulnerabilidad frente a un cambio en los tipos de interés. Sin embargo, los riesgos que plantean las perturbaciones externas se han atenuado en gran medida gracias a las elevadas reservas oficiales de divisas. Por último, los sectores bancarios de estos paìses continúan expuestos a diversos riesgos y las mejoras del marco regulador requieren un mayor desarrollo en algunos casos.

Capìtulo IV: La polìtica monetaria en los paìses industrializados avanzados

En Estados Unidos, la expansión económica continuó con paso firme y los riesgos se desplazaron hacia posibles presiones inflacionarias, por lo que la Reserva Federal comenzó a reducir el grado de acomodación de su polìtica monetaria mediante una serie de aumentos mesurados de su tipo de interés objetivo para los fondos federales. Por su parte, el BCE mantuvo intacta su tasa de referencia, ya que el insuficiente crecimiento económico y la apreciación del euro siguieron conteniendo las presiones inflacionarias. El Banco de Japón mantuvo en cero su tipo de interés oficial, pues la magnitud de los obstáculos económicos y financieros impidió descartar el fin de la deflación. La aplicación de su polìtica monetaria de relajación cuantitativa se complicó al ir modificándose las demandas de liquidez. En suma, la polìtica monetaria en las economìas del G–3 mantuvo su carácter acomodaticio a lo largo del periodo examinado.

Más dispares resultaron las polìticas en las economìas industrializadas más pequeñas con objetivos de inflación, donde algunos bancos centrales prefirieron orientaciones muy acomodaticias mientras otros adoptaron posiciones más neutrales. El pasado ejercicio financiero estuvo dominado por acontecimientos externos, en especial las oscilaciones de los precios del petróleo y de otros productos básicos. Pueden trazarse sorprendentes paralelismos entre la coyuntura actual y los acontecimientos de finales de los años 60 y principios de los 70 (este capìtulo dedica un apartado a analizar la evolución histórica para discernir los riesgos a los que podrìan enfrentarse en la actualidad las autoridades monetarias).

Capìtulo V: Los mercados de divisas

La amplia y sostenida depreciación del dólar estadounidense y su posterior reversión parcial fueron las caracterìsticas más destacadas de los mercados de divisas. En 2004, el dólar volvió a depreciarse frente al euro, el yen y una serie de monedas con tipo de cambio flotante. La novedad el año pasado fue que el dólar también perdió terreno frente a numerosas monedas de economìas de mercado emergentes de Asia. Sin embargo, desde enero de 2005, se ha invertido en parte su tendencia a la baja. Las oscilaciones cambiarias parecen haber estado dirigidas por tres factores clave: la atención prestada por los agentes del mercado a la ampliación del déficit por cuenta corriente en Estados Unidos y a los rumores de cambios en la composición de divisas en las carteras de los bancos centrales asiáticos; el cambio de expectativas sobre el crecimiento relativo del producto y la evolución de los tipos de interés; y la acumulación de reservas oficiales de divisas en Asia.

En una sección de este capìtulo se analiza si los patrones de las balanzas por cuenta corriente y de la composición de divisas en las carteras mundiales plantean problemas para el sistema monetario internacional.

Capìtulo VI: Los mercados financieros

Las condiciones mejoraron en los mercados financieros internacionales durante el periodo analizado, pese al significativo endurecimiento de la polìtica monetaria en Estados Unidos: los tipos de interés a largo plazo cayeron en los principales mercados, las acciones se revalorizaron y los diferenciales de rendimiento se estrecharon. Los inversionistas en los mercados de renta fija y variable se mostraron optimistas sobre los beneficios empresariales y el panorama macroeconómico, apoyados en la significativa mejora de los indicadores fundamentales. En los mercados de deuda, los cambios estructurales que han facilitado la cobertura y han aumentado la liquidez pueden haber contribuido al mismo tiempo a mantener bajos los diferenciales. La disposición de los inversionistas a aceptar mayor riesgo también dio un claro impulso a las valoraciones de la renta fija y variable. La conjunción de bajos rendimientos con una economìa aparentemente sólida y tipos de interés oficiales al alza resultó un tanto paradójica. Las expectativas de inflación contenida y la menor incertidumbre sobre el curso de la polìtica monetaria contribuyeron a mantener bajos los rendimientos, aunque también pueden haber influido otros factores más técnicos de oferta y demanda.

Capìtulo VII: El sector financiero

Los bancos y compañìas de seguros en paìses industrializados mejoraron sus resultados durante el año examinado. Al aumento de los beneficios contribuyeron los menores costes, el mejor entorno de inversión crediticia y los vigorosos ingresos del sector minorista. Las mejoras estructurales permitieron registrar también buenos resultados en regiones que venìan atravesando por dificultades. Las estrategias para obtener mayor rentabilidad siguieron comprimiendo los diferenciales en los mercados de deuda y la banca de inversión continuó asumiendo riesgos, gracias a las favorables condiciones de financiación. Los fondos de cobertura recibieron grandes entradas de capital, pese a la reducción de rendimientos.

Con todo, el sector financiero está expuesto a notables riesgos macroeconómicos, relacionados con los potenciales efectos de tipos de interés más altos y con los descensos de los precios inmobiliarios y del gasto de los hogares que podrìan llevar consigo. La coyuntura actual pone de relieve la importancia de seguir avanzando en el desarrollo de un marco macroprudencial operativo, en especial para identificar vulnerabilidades sistémicas y ajustar las herramientas prudenciales.

Capìtulo VIII: Conclusión: posibles soluciones a los desequilibrios

Aunque la economìa mundial evolucionó de manera muy satisfactoria durante el ejercicio cerrado en marzo de 2005, comenzaron a atisbarse señales preocupantes que recuerdan a las presiones inflacionarias de finales de los años 60. Por fortuna, un análisis más minucioso revela suficientes diferencias que, unidas a las enseñanzas extraìdas de periodos anteriores, invitan a pensar que no es probable que la historia se repita. Aun asì, estas diferencias dejan entrever cómo es probable que sean los problemas en el futuro. Los desequilibrios internos y externos, cuyo origen se encuentra en los grandes cambios estructurales de la economìa mundial, podrìan desarrollarse con posibles consecuencias perturbadoras. Las soluciones de polìtica económica que podrìan parecer obvias para un paìs determinado a menudo pueden entrar en contradicción con aquéllas aplicadas en otros. De ahì que haya que preguntarse si en las circunstancias actuales no habrìa que recurrir a soluciones de cooperación. Quienes se inquietan por la adversa interacción de unos cambios estructurales que por sì solos serìan deseables se preguntan si no habrìa que modificar a su vez el marco en el que se insertan las polìticas. Pueden sugerirse diversas opciones para la puesta en práctica de un marco de estabilización macrofinanciera tanto a escala nacional como internacional, aunque, dados los intereses soberanos creados, el segundo será sin duda mucho más difìcil de llevar a la práctica.

Organización, buen gobierno y actividades del Banco

Este capìtulo resume la función que desempeña el BPI en el ámbito de la cooperación internacional en pos de una mayor estabilidad monetaria y financiera. Describe el marco institucional en el que se acomete dicha colaboración, asì como las diversas actividades relacionadas que marcaron el pasado año. Además de sus actividades habituales, el Banco celebrará en 2005 su septuagésimo quinto aniversario, con motivo del cual también organizará su primera exposición abierta al público, editará un libro sobre la historia de la cooperación entre bancos centrales y acogerá una conferencia académica.

Las reuniones bimestrales de los Gobernadores de los bancos centrales que forman parte del BPI fueron una herramienta esencial para la contribución del Banco a la cooperación internacional en 2004/05. En este contexto, la Global Economy Meeting analiza la evolución económica y financiera y valora las vulnerabilidades que presentan la economìa mundial y los mercados financieros. Por su parte, las reuniones de los Gobernadores del G–10 y las de los Gobernadores de las principales economìas de mercado emergentes (estas últimas celebradas desde marzo de 2005) profundizan en asuntos coyunturales de especial importancia para los respectivos grupos. Asimismo, a lo largo del año se organizaron otras reuniones sobre asuntos de interés para los bancos centrales, en muchos casos con una amplia participación de altos cargos no pertenecientes a ellos y representantes del sector financiero privado. Con el fin de prestar el apoyo analìtico necesario a estas reuniones, el Banco amplió la cobertura temática y geográfica de sus estadìsticas financieras, monetarias y económicas. Una nueva iniciativa internacional fue el lanzamiento de una nueva herramienta económica, The International Journal of Central Banking (IJCB), patrocinada ampliamente por la comunidad de bancos centrales, incluido el BPI.

El Banco continuó auspiciando y respaldando las secretarìas del Comité de Supervisión Bancaria de Basilea (BCBS), el Comité de los Mercados, el Comité sobre el Sistema Financiero Global (CGFS) y el Comité de Sistemas de Pago y Liquidación (CPSS). También siguió prestando su apoyo a una serie de organizaciones independientes que tienen su sede en el Banco: el Foro sobre la Estabilidad Financiera (FSF), la Asociación Internacional de Supervisores de Seguros (IAIS) y la Asociación Internacional de Aseguradores de Depósitos (IADI).

Tras haber publicado el nuevo marco de suficiencia de capital (Basilea II) el pasado año, tanto el BCBS como el Instituto para Estabilidad Financiera del BPI seguirán dedicando gran parte de su labor a apoyar a las autoridades reguladoras y de supervisión en sus planes para la aplicación de este marco.

La seguridad y la liquidez son las principales caracterìsticas de los servicios de intermediación crediticia del Banco, que actúa como contrapartida primaria en las operaciones financieras de los bancos centrales. Además, el Banco ejerce como agente y fideicomisario en una serie de transacciones financieras. Tras la creación del primer Fondo Asiático de Bonos (ABF1) en 2003, los bancos centrales y autoridades monetarias del EMEAP lanzaron en diciembre de 2004 su segunda fase (ABF2), administrado por el BPI.

A lo largo del pasado ejercicio financiero, el balance del Banco creció significativamente hasta alcanzar 180.500 millones de DEG, lo que representa un aumento interanual del 7,5%. Debido en gran medida a que los tipos de interés en promedio más bajos redujeron los ingresos procedentes de tìtulos valores adquiridos con fondos propios del Banco, el beneficio neto se redujo un 25% con respecto al ejercicio anterior.